此前“高燒不退”的通脹數據讓美聯儲在激進加息的道路上高歌猛進，美元也因此乘上東風，令非美貨幣難言輕松。

但是自從美國10月CPI超預期放緩后，美元指數便從11月4日113的近期高點大幅回撤，截至目前已下行至107附近，跌幅已超5%。

而在此背景之下，高盛在最新報告中進一步唱衰美元后期走勢。Danny Suwanapruti等分析師在11月20日直言，美元相對于亞洲貨幣的優勢地位即將結束：

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雖然確定美元見頂的具體時間并不容易，但是總體來看，大約在3-6個月后，隨著美聯儲的貨幣政策逐步明朗，美元就將見頂。

高盛分析師還總結道，一旦美元走勢轉向，不同國家的經常賬戶狀況、經濟體補充外匯儲備、資金流入亞洲股市等現象都將助力除日元以外的其他亞洲貨幣出現分化走勢。

具體來看，高盛看好韓元、新加坡元和印尼盧比，看空印度盧比、馬來西亞林吉特和菲律賓比索。

此外，高盛認為歐洲雖“暫離”險境，但歐元前景仍不明朗。并且由于英國面臨衰退風險，英央行再難強硬，英鎊仍未脫離險境。而日元面前則有兩條路，究竟走向何方，要看YCC政策和明年美國經濟是否衰退。

美元或將比預期更早見頂

在11月18日的深度報告中，Danny Suwanapruti等人重點闡述了對不同貨幣匯率的詳細觀點。

過往三年，全球市場共同應對疫情大流行的沖擊，因此外匯領域也針對市場風險情緒和不同政策立場有所變化。

三年過后，在2023年即將到來之際，全球市場形勢已經進入了一個嶄新階段。

高盛Danny Suwanapruti等分析師在研報中認為，雖然此前在形勢的變化過程中，美元受到較明顯提振，但是隨著美聯儲放緩激進步伐，并且或將采取更早且更有說服力的降息舉措，以及歐洲逐步克服能源困境并獲得更為穩定的能源供給格局，全球外匯市場在2023年的表現將更為不同，而美元將最終見頂就是其中的關鍵標志。

回顧歷史，美元見頂通常與市場對金融穩定的擔憂情緒、美聯儲立場轉變以及全球增長前景改善等多重因素相關，而這些因素均在當前周期中有所反映。

正如2016年周期一樣（即唯一出現在美聯儲加息周期中的美元峰值），本次美元峰值的出現很可能與全球增長前景改善和資本外流恢復相吻合，因此美元可能會比預期更早見頂。

高盛已不是首家對美元轉向的華爾街大行。本月，因美國通脹見頂和美聯儲加息不再過于激進的預期，花旗和摩根士丹利紛紛調整基金管理倉位。他們認為再繼續做多美元的回報不佳，并且不再看空新興市場貨幣。

并且摩根士丹利已在本月表示，由于通脹放緩的預期和美聯儲加息的不確定性減弱，預計美元匯率或將于四季度見頂，并將在2023年開啟跌勢，在明年年底前跌至104。

歐洲雖“暫離”險境?但歐元前景仍不明朗

針對歐元走勢，雖然歐洲正在逐步擺脫能源危機，并且高盛分析師認為按照大多數衡量標準，目前歐元匯率已被嚴重低估。然而他們同時強調，認為有充分的理由對這種估算方式持懷疑態度。

數月以來，歐元區經常賬戶狀況顯著惡化，今年全年可能下滑超過5000億歐元。究其原因，稀缺能源價格上漲仍是關鍵因素。

從根本上來說，針對歐元匯率的傳統估值標準仍是建立在過去的假設之上，而如今的形勢仍十分不明朗。

高盛大宗商品分析師認為，為了重建能源儲備，歐洲明年將繼續面臨天然氣短缺和價格上漲的挑戰。而隨著歐元區進口成本的上漲，需要歐元繼續貶值才能達成與以前相同的外部平衡。

因此，我們針對歐元公允價值的模型預計今年已出現下降，并且如果經常賬戶仍保持在當前水平，那么歐元還將進一步大幅下行。

而針對近期歐元走高的趨勢，高盛也認為，歐元大幅升值的前景較為有限。

雖然近期溫和的秋冬天氣和歐洲各國對天然氣的瘋狂爭奪讓歐洲在今冬遠離“懸崖邊緣”，但是考慮到天然氣供應仍不穩定，并且歐洲制造業的疲軟可能最終導致歐央行“落后于”美聯儲的緊縮步伐，均對歐元發展前景造成限制。

總而言之，只要貿易逆差繼續擴大，只要歐洲央行必須在高通脹與增長疲軟之間找到平衡，我們認為歐元大幅升值的前景將會受限。

日元：面前兩條路走向何方？YCC政策和明年美國經濟衰退成關鍵

今年以來，利率一直是推動日元走勢的主要因素，高盛預計明年將繼續如此。而在這種背景下，日元走勢可能會存在兩種路徑：

1. 美元兌日元匯率會再次上行，高盛對此列舉了兩個原因：

首先，即使美聯儲將利率峰值上調至高于預期的水平，美國經濟或將在明年避免衰退。

其次，日本央行的收益率曲線控制（YCC）政策將至少持續至2023年上半年黑田東彥任期結束。

并且如果美日利差繼續向利好美元的方向發展，即使日本財務省對外匯市場實施進一步干預也難以阻擋日元頹勢。

因此高盛認為，展望未來數月，美元兌日元匯率或將再次反彈至155附近。

2. 美元兌日元匯率將在未來一年內大幅度下行，對此高盛提出了三種猜測，即YCC政策早于預期結束，美國經濟出現衰退，或兩者同時發生：

隨著日本核心通脹數據已經超出目標水平，為支撐匯率而展開的外匯干預行動已然啟動，市場越來越關注貨幣政策立場轉變的可能性。我們認為對日元而言，相比于提高YCC政策上限或縮短其期限，徹底結束該政策的意義最為重大。

但相比之下，對日元匯率更大的驅動因素則是美國經濟衰退。即便美聯儲采取相對有限的降息行動，美元兌日元匯率可能會下降10%-15%。

這也意味著，如果在YCC政策結束的同時，美國經濟數據顯示衰退即將到來，那么我們將更加看空美元兌日元匯率，預計在三個月、六個月、十二個月后的表現分別為155、145、130。

英鎊：仍未脫離險境

上周四公布的秋季預算被認為是英國新首相上任后，對財政政策進行180度大轉彎的最后一步，這一舉措大幅降低了英國資產的風險溢價。但是高盛認為，考慮到高企能源價格所造成的負面沖擊，近期英鎊難以斬獲良好表現。

面對緊張的能源和勞動力市場，政策制定者選擇漸進的緊縮路徑，這給英鎊造成了更大壓力。

目前，英國是唯一一個經濟活動仍低于疫情前的G10集團國家。按照我們經濟學家的預計，英國經濟將在2023年出現負增長，并且潛在通脹異常強勁，尚未出現明顯下降的跡象。

但是鑒于英國在支持經濟活動和抗擊通脹行動上取得了越來越微妙的平衡，因此未能實現（激進）加息，這意味著實際利率不太可能為英鎊提供太多支持。英國央行本應在11月會議上轉變立場，但是卻做出了溫和加息75基點的決定（并強調利率峰值將低于市場預期）。

從目前來看，隨著能源價格的支撐限制了總體通脹繼續上行，以及預期衰退即將成為現實，所以很難看到再看到推動英國央行更為強硬的催化劑。

展望未來12個月，我們預計英鎊兌美元匯率將小幅走高至1.22，但仍略低于2022年大部分時間的水平。并且考慮到英國依舊面臨不佳的貿易條件和脫歐后的持續風險，預計英鎊的表現將弱于其他貨幣。

但值得強調的是，如果英國外部環境改善，并且英國央行采取進一步加息行動來重新平衡已非常緊張的勞動力市場，這些共同因素相加或將推動英鎊大幅上行。

小型G10經濟體貨幣：受益于風險情緒改善和大宗商品上漲

高盛認為，考慮到今年下半年全球經濟增長形勢和風險情緒均有所改善，這將有利于G10集團國家貨幣，包括澳元、新西蘭元、加元、挪威克朗和瑞典克朗。

隨著美聯儲激進加息周期的結束，風險資產回暖或將緩解市場對美元的需求，轉而青睞澳元和新西蘭元等貨幣。

除了風險情緒改善之外，大宗商品價格上漲也為部分G10貨幣提供上行空間。

石油和天然氣價格上漲將有利于大宗商品出口國，加元和挪威克朗將從中受益。其中加元或將獲益頗多，這與今年年初以來因石油供應受限帶來的油價沖擊有關，此外澳元也或將受益于鐵礦石價格的潛在上漲。

此外高盛表示，各國央行之間的政策分歧也將造成不同貨幣的表現有所不同。

雖然短期來看，美聯儲的加息周期似乎在延長，澳大利亞央行和挪威央行已經放緩了加息步伐（擔心進一步緊縮政策會破壞經濟活動，過多抑制通脹），因此這些貨幣的表現或將遜于美元。然而長期來看，此舉或將避免這些國家的經濟前景受到猛烈沖擊。

亞洲貨幣：看好韓元、新加坡元和印尼盧比，看空印度盧比、馬來西亞林吉特和菲律賓比索

高盛在報告中寫道，韓元在2022年大部分時間內表現欠佳，主要是受到國際收支急劇惡化的影響。但是目前預計，由于貿易條件逐步穩定以及在周期性衰退期間，進口（相對于出口）的順周期性增強，韓國的經常賬戶將逐步改善，在2023年四季度占到GDP的4%。此外在股市資金方面，韓國股市在經歷兩年資本外流之后，預計將迎接一輪海外資金回流，將對韓元形成一定支撐。

高盛表示，考慮到新加坡仍在積極收緊貨幣政策，對新加坡元的表現也持一定樂觀預期。并且還看好印尼盧比的表現，這是由于印尼的外部環境有所改善，經常賬戶余額大致持平，再加上印尼央行近期持續加息。

但同時高盛認為，馬來西亞林吉特、印度盧比和菲律賓比索或將表現不佳，泰銖前景也存在不穩定性。

回顧過去一年，亞洲大部分央行的外匯儲備大幅下降。對此我們認為，當美元走弱時，馬來西亞、印度和菲律賓等外匯儲備量降低或經常賬戶狀況顯著惡化的央行，將趁此機會補充外匯儲備，此舉或將限制其貨幣升值的空間。

短期內，我們認為泰銖也難以斬獲良好表現，這是因為不斷擴大的利差和經常賬戶赤字或將限制其升值空間，但是如果泰國旅游業在明年下半年的改善，或將助推泰銖上行。

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