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1、權益：北向凈流入已經回補缺口，港股定價外資樂觀預期更加極端，A股目前定價進程過半

本輪A股上漲的一個重要推手就是11月起外資的加速流入。我們認為，聯儲加息進入尾聲的預期疊加國內疫后快速修復的預期是推動外資流入A股的主要邏輯。截止春節前，北向資金凈流入超過1100億，大概率會創下歷史月度凈流入金額的新高。

其實拉長歷史來看，自2018年以來，北向流入的速度一直都是相對穩定的，平均年凈流入在3000億左右，而去年只有900.2億，創2017年以來的新低。11月以來外資的快速流入已經彌合了去年3季度外資大幅流出的缺口，目前北向凈流入剛剛回到了長期趨勢線以上。

回到長期趨勢線后，外資是否有超額凈流入（向上穿越長期趨勢線），主要和海外流動性環境有關，如2018年加息周期——北向凈流入回歸趨勢線后不再上升，2019年初和2020年中降息周期——北向資金加速流入。

除了外資持續流入速度變化以外，目前市場對“中國復蘇”的定價幅度也是市場非常關心的問題。外資做多A股市場的主要寬基指數工具包括恒生指數、富時A50、MSCI A50、陸股通概念指數。目前四個指數的交易擁擠度分別位于99%（處在同樣擁擠水平的歷史時間點為：21年3月、18年1月和15年5月）、73%、53%和41%分位。從短期交易狀態來看，港股的擁擠度較為極端，但剩下三個指數的交易擁擠度還在相對合理的區間。對于外資而言，港股市場的交易成本更小，因此樂觀預期的定價程度也更飽滿，外資對A股的樂觀預期仍有一定定價空間，從擁擠度來看進程過半。（見圖5）

1月第3周，A股的風險溢價小幅下降，Wind全A的風險溢價處于【中性】水平（54%分位）。上證50、滬深300的風險溢價分別下降至70%、67%，中盤股（中證500）的風險溢價上升至23%分位。金融、周期、成長、消費的風險溢價為60%、65%、65%、43%分位。當前Wind全A的風險溢價處在中位數以上0.1個標準差水平。

1月第3周，所有風格股擁擠度均上升明顯。大盤價值、大盤成長、中盤價值、中盤成長、小盤價值、小盤成長的擁擠度分別為75%、53%、55%、39%、48%、31%歷史分位。

1月第3周，30個一級行業的平均擁擠度上升至54%分位。當前擁擠度最高的為消費者服務、銀行和商貿零售，分別為88%、82%和82%分位。煤炭、電子和汽車的擁擠度最低。煤炭、電子、汽車、軍工和化工的修復進程還在早期，交易上應該基于足夠的重視，復蘇主線普遍已經擁擠。

本文作者：天風宏觀宋雪濤、林彥，來源：雪濤宏觀筆記 (ID:xuetao_macro)，原文節選自：《外資定價了多少復蘇？》

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