伴隨線下餐飲消費恢復，安井食品（603345.SH）交出了一份略超預期的半年報。

7月31日，速凍食品龍頭安井食品發布2023年半年報，仍延續了高增的業績表現。報告期內實現營收68.94億元，同比增長30.7%；實現凈利7.35億元，同比增長62.14%。

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就在安井食品半年報發布前日，安井食品的客戶海底撈（6862.HK）也發布了上半年業績快報，其預計營收同增23.7%，凈利翻了30倍、不低于22億元。

不過在三年疫情期間，在一條產業鏈上的二者卻是不同命。激進擴張的海底撈在2020年中錄得9.65億元的巨額虧損。另一邊安井食品卻因預制菜概念和高增的業績表現迎來估值起飛，2020年漲幅高達226.04%。

2020至2022年，安井食品的營收增速分別達到32.25%、33.12%和31.39%。其在2021年和22年陸續完成新宏業、新柳伍的收購并完成并表，進而擴張至小龍蝦預制菜品類，助推其預制菜業務菜肴制品連續兩年營收增速分別達到112.41%和111.61%。

今年上半年，安井食品的菜肴制品貢獻營收首次超過魚糜制品，同比增長58.19%至21.99億元，占總營收的31.9%。

接著過往打造出可復用的渠道優勢，安井食品不僅做海底撈等餐飲品牌的生意，還通過商超、電商等渠道做C端的生意。在疫情期間線下餐飲受限時，通過C端渠道打開市場，如今又乘商餐飲復蘇的東風，安井食品顯然贏了兩次。

不過，2021年至今，安井食品估值有所回調，2021年和22年內跌幅分別為11.19%和4.81%。半年報發布后，二級市場反應也并不熱烈，8月1日，安井食品收跌1.84%，報151.37元/股，年內跌幅達5.82%。

目前來看，安井食品的ToB業務仍是其最為粗壯的“大腿”。

今年以來，線下餐飲恢復對安井食品C端業務的影響立竿見影。財報顯示，上半年其商超（包括永輝、沃爾瑪等大型連鎖超市）和新零售渠道（包括盒馬、叮咚買菜等新零售平臺）表現不佳。商超渠道同比減少14.71%至4.44億元，新零售渠道則同比減少11.26%至2.57億元。

另一邊，主要向包括呷哺呷哺、海底撈等餐飲客戶的特通直營渠道則同比大增67.53%至6.11億元，增速僅次于體量最小的電商渠道，占總營收的9.83%。

在2015年之前，安井食品伴隨火鍋市場的擴容“一榮俱榮”。據方正證券研報，2008年至2015年，傳統火鍋市場的零售額以 15%的復合年增長率高速增長。

下游市場快速擴容帶動了做速凍魚糜制品（魚丸等）的安井食品增長。2011年至2015年，安井食品的年復合增長率達到20.27%。并且隨著行業擴容，安井食品逐漸成為行業龍頭。據方正證券研報，安井食品在速凍火鍋料行業的市占率約為9%，相比第二名海霸王高4個百分點，但行業集中度不高，行業CR5約為20%。

在渠道方面，不限于海底撈、呷哺呷哺等品牌連鎖，在連鎖化率尚低的餐飲業和商超零售行業，行業內大部分為非連鎖的餐飲、商超等小B商家。

安井食品主要依靠不同地區的經銷商負責開拓這部分客戶，經銷商渠道也是安井食品第一大營收來源。今年上半年，經銷商合計為其貢獻了54.38億營收，同比增長33.9%，占比近八成。報告期內，其經銷商數量凈增62家至1898家。

借助可復用的經銷商渠道，安井食品在今年上半年預制菜業務菜肴制品貢獻營收首次超過魚糜制品，同比增長58.19%至21.99億元，增速僅次于體量較小的農副產品，占總營收的31.9%，相比2022年提升了7.1個百分點。

據安井食品相關人士向信風（ID：TradeWind01）介紹，經銷商主要向當地的介于傳統KA以及傳統農貿市場之間的業態進行銷售推廣，并且經銷商擁有一定的定價權。

值得一提的是，安井食品允許經銷商通過線上平臺、自建直播間進行銷售。信風詢問是否會與公司的官方電商渠道有所沖突，上述人士予以否認，“因為電商渠道對經銷商來說不是特別重要的渠道，冷凍品本身電商比例就不會很高，通過KA等傳統渠道多一些”。

今年上半年，安井食品的電商渠道體量最小但增速最快，同比增長274.99%至1.44億元。

要將一顆魚丸銷往全國并不容易，而安井食品能成為速凍火鍋料行業的龍頭，則在于其“銷地產”模式。

安井食品選擇的速凍食品賽道，技術壁壘并不高，盈利水平受原材料價格影響較大。并且由于冷鏈運輸成本高、難度大的特點，將一顆魚丸從一個工廠“全國可發”并不劃算。據東吳證券研報，早期安井食品無錫工廠運往北京、大連的運輸成本占到銷售額的15%。

并且魚糜制品、鮮蝦等原材料本身也需要冷鏈保鮮貯存，2022年，原材料成本占安井食品總成本比重超過80%。

因此，安井食品選擇在銷量較好的市場建廠，在當地進行原材料采購，既有效縮短運輸半徑，減少了物流成本，又能憑借其規模優勢有采購上的成本優勢。

截至目前，安井食品在江蘇、山東、福建、廣東、遼寧、河南、湖北以及四川省均有產能布局。截至2022年，安井食品全部工廠的設計產能達到94.39萬噸，相比2021年增加19.11萬噸，作為對比，同行海欣食品（002702.SZ）的設計產能為11.69萬噸。

在產能增加的同時，安井食品的物流費用也在逐漸減少。2013年至2021年，其運輸費用率下降0.76個百分點，單噸運輸成本下降13.3%。2022年，安井食品物流費用率從2.82%下降至2.54%。

今年上半年，安井食品營收按地區劃分，華東地區仍為第一大市場，貢獻29.72億營收；西北地區則增速最快，同比增長75.92%至3.81億元，西南市場則同比增長37.72%至3.8億元。

就近落產能的策略似乎還在延續。

今年6月，安井食品宣布計劃投資7億元用于四川安井三期項目，預計新增年產10萬噸冷凍食品產能。

信風（ID：TradeWind01）致電安井食品證券部詢問，今年是否有在增速較高的地區新建廠擴產的計劃，對方僅表示暫未收到相關通知。