核心觀點

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經濟復蘇曲線相對較平。2023年4月工業增加值環比大幅弱于季節性，制造業產出仍偏弱。服務業受益于防疫政策調整繼續維持高景氣。4月固定資產投資同比增長3.9%，制造業、房地產和基建投資增速均有所回落，基建投資韌性相對較強。結合4月出口走弱、居民信貸回落和通脹數據探底，可以確認經濟復蘇曲線較平。

主線振幅或加大，輪動期關注高景氣補漲方向。在經濟復蘇曲線較平、增量政策短期有限的背景下，中特估和AI邏輯仍相對順暢，但擇券需更重視業績驗證的確定性。在中特估和AI主線震蕩調整期，行業輪動正在加快。行業輪動期建議控制轉債絕對價格，行業上建議選擇景氣度尚可、但前期被主線行情壓制的細分方向，包括風電、中藥、創新藥、家電零部件、化妝品等。

風電：風電裝機大年，招標維持高景氣，價格保持穩定；中藥：國家大力推動中醫藥發展，且中藥集采降價幅度預計相對溫和，中長期有望維持高增；創新藥：政策鼓勵創新，加息預期走弱，技術周期回暖；家電零部件：下游需求高景氣，毛利率有望回升；化妝品：化妝品零售回暖加快，618催化高增有望持續。

正文

轉債策略思考

過去一周（5月15日-5月19日）上證指數累計上漲0.34%，滬深300和中證1000分別累計上漲0.17%和1.02%，中小盤股表現好于大盤股。過去一周兩市日均成交額僅為8644億元，自5月12日兩市成交額萎縮至8973億元之后，成交保持低迷。中證轉債累計上漲0.9%，繼個別轉債正股退市風波引發轉債超額下跌后，過去一周轉債市場情緒明顯好轉，偏股型轉債明顯反彈，轉債加權平均轉股溢價率拉升1.08個百分點，回到2021年以來82.43%分位數。

行業方面，過去一周AI產業鏈中芯片和硬件設備等算力端表現較好，AI應用方向的傳媒、軟件等繼續回調。醫藥板塊整體反彈，尤其是中藥、血制品、仿制藥等細分行業明顯上漲。復蘇鏈、地產鏈和中特估對應的大金融、建筑、電信等行業全線回調。

經濟復蘇曲線較平。2023年4月工業增加值同比增長5.6%（前值3.9%），兩年平均增速僅1.3%，環比大幅弱于季節性，制造業產出仍偏弱。服務業產出同比增長13.5%（前值9.2%），服務業受益于防疫政策調整繼續維持高景氣。4月固定資產投資同比增長3.9%，前值4.7%，制造業、房地產和基建投資增速均有所回落，基建投資韌性相對較強，竣工端仍是地產投資的主要支撐。結合4月出口走弱、居民信貸回落和通脹數據探底，可以確認經濟復蘇曲線較平。

主線振幅或加大，輪動期關注高景氣補漲方向。在經濟復蘇曲線較平、增量政策短期有限的背景下，中特估和AI邏輯仍相對順暢，但擇券需更重視業績驗證的確定性。在中特估和AI主線震蕩調整期，行業輪動正在加快，建議控制轉債絕對價格，行業上建議選擇景氣度尚可、但前期被主線行情壓制的細分方向，包括風電、中藥、創新藥、家電零部件、化妝品等。

風電：風電裝機大年，招標維持高景氣，價格保持穩定。

2023年1-4月風電累計新增裝機14.20GW，累計同比+48.23%，4月新增裝機3.80GW，同比+126.19%。3、4月風電裝機連續兩個月同比增速超100%，預計2023年為風電裝機大年，全年風電裝機有望達到80GW，較2022年的37.63GW大幅提升。招標方面，2023年1-4月風機招標量為34.74GW，同比-6.33%，在2022年高基數下2023年招標量將保持高景氣。量上升的同時，風機招標價格保持穩定。

從2023年一季報情況來看，塔筒、鑄件、鍛件環節大部分企業Q1出貨同比增長，天能重工實現翻倍以上增長，軸承滾子、海纜環節各企業差異較大，其中主軸龍頭通裕重工Q1歸母凈利潤同比增速達65%。部分零部件廠商Q1出貨高增初步驗證了2023年裝機交付高景氣，成本端生鐵、廢鋼價格下行帶來毛利率回升。節奏上看，預計二、三季度將進入風電裝機旺季，行業景氣度有望逐季抬升。風電零部件轉債中，建議關注天能轉債、通裕轉債、起帆轉債和強聯轉債等。

中藥：國家大力推動中醫藥發展，且中藥集采降價幅度預計相對溫和，中長期有望維持高增。

受疫后需求爆發，中藥企業普遍2023Q1業績兌現度強，在醫藥板塊中走出相對獨立行情。往后看，我們認為中藥行業將繼續維持高景氣，后續增長將回歸到中藥行業中長期振興發展的邏輯上。政策層面，近年來國家大力推動中醫藥發展，從中藥審核、醫保支付、人才建設和基層服務完善中醫藥行業發展。中藥注冊管理制度持續優化，中藥創新藥概念得到明確界定，中藥新藥審批數量開始恢復；國家基藥目錄調整在即，中成藥占比有望擴大。從需求端來看，疫后居民健康消費常態化有望帶來中藥需求韌性。價格方面，中成藥集采逐步常態化，但降價相對化藥更溫和，部分較為稀缺的品牌中藥具有提價空間。中藥轉債中，建議關注壽22轉債、奇正轉債等。

創新藥：政策鼓勵創新，加息預期走弱，技術周期回暖。

3月31日，國家藥監局藥審中心發布《藥審中心加快創新藥上市許可申請審評工作規范》，創新藥審批和上市進度有望進一步加快；創新藥金融屬性較強，市場預期美聯儲6月或停止加息，加息對創新藥板塊的負面影響有所緩解；2023年ASCO年會即將于6月拉開帷幕，有望在臨床數據披露、產品上市、關鍵技術推進等角度觸發板塊行情催化，過去兩年[HK]未盈利生物科技指數在會議前后一段時間均表現優異。創新藥轉債中，建議關注科倫轉債、藥石轉債等。

家電零部件：下游需求高景氣，毛利率有望回升。

2023年4月家用空調銷售1791萬臺，同比增長13.3%，其中內銷出貨1060萬臺，同比增長29.7%，出口731萬臺，同比增長-4.3%?？照{內銷規模與2019年同期進一步持平，國內空調銷售復蘇提速，出口下滑幅度環比3月收窄。白電整體線下零售顯著改善，行業競爭格局向好，未見價格戰信號。2023Q1家電板塊歸母凈利潤增速達12.98%，較2022Q4的增速大幅改善。預計2023Q2白電板塊將率先迎接需求拐點，排產加速也對上游零部件形成拉動，而原材料價格下行有助于家電零部件企業毛利率回升。家電零部件轉債中，建議關注白電零部件供應商三花轉債、奇精轉債等。

化妝品：化妝品零售回暖加快，618催化高增有望持續。

2023年1-4月化妝品零售額累計1299.1億元，同比增長9.3%，4月單月零售額276.2%，同比增長24.3%，較3月增長大幅提速。2-4月化妝品零售累計同比增速逐月提升，化妝品市場加快回暖。隨著經濟復蘇，2023年居民可選消費板塊整體增長潛力較大。目前我國的化妝品人均消費額相對于發達國家仍有較大差距，化妝品市場發展空間廣闊，預計2023年化妝品板塊增速將大幅改善。短期來看，618催化下5月化妝品銷售有望維持高增長。

2023年Q1化妝品行業整體歸母凈利潤同比增速達到39.44%，逆轉了2022年的持續下跌趨勢。2023年Q1珀萊雅業績亮眼，營收/歸母同比+29.3%/31.3%，顯示化妝品國貨龍頭企業優勢穩固。水羊股份營收/歸母同比+0.1%/25.4%。社零逐步回暖和居民可選消費增長背景下，化妝品國貨品牌持續發力實現國貨替代，品牌營銷布局加強有望實現收入增長?；瘖y品轉債中，建議關注珀萊轉債、水羊轉債等。

轉債周度回顧

過去一周（5月15日-5月19日）各指數全線上漲。中證轉債指數累計上漲0.9%，收報406.33點；上證指數累計上漲0.34%，收報3,283.54點；創業板指累計上漲1.16%，收報2,278.59點；滬深300累計上漲0.17%，收報3,944.54點。中證轉債成交額略有上漲，日均成交額為475.17億元。

板塊方面，所有行業的轉債呈現上漲。機械、通信、國防軍工、計算機行業的轉債領漲，機械、通信、國防軍工、計算機等正股上漲，石油石化、房地產、傳媒、非銀金融等正股下跌。

從個券來看，過去一周交易的502只個券中（不含上周新上市個券），上漲個券417只，下跌個券79只，持平6只。

過去一周漲幅排名第一的個券為惠城轉債，周漲幅25.35%，現價288.45元，正股惠城環保，屬于電力及公用事業板塊，主營業務是資源化綜合利用產品、危險廢物處理處置服務、三廢治理業務和其他產品。漲幅較大的轉債還有科思轉債、正邦轉債、龍凈轉債、萬訊轉債，累計漲幅分別為17.68%、16.58%、11.06%、10.49%，分別歸屬基礎化工、農林牧漁、電力及公用事業、機械板塊。

過去一周跌幅最大的個券為搜特轉債，周跌幅-28.93%，現價22.50元，正股*ST搜特，屬于紡織服裝板塊，公司主要從事品牌服飾運營、供應鏈管理、品牌管理等業務。跌幅較大的轉債還有小康轉債、智尚轉債、花王轉債、北方轉債，累計跌幅分別為-17.43%、-6.46%、-6.13%、-5.71%，分別歸屬汽車、紡織服裝、建筑、建筑板塊。

一級市場信息更新

過去一周（5月15日-5月19日）有三只合計規模111.21億元的可轉債上市。

韻達轉債，正股韻達股份，市值347.40億元。主營業務為快遞物流綜合服務。公司主要產品服務為快遞物流綜合服務。2023年一季度實現歸母凈利潤3.59億元，同比增長2.96%；實現扣非凈利潤3.45億元，同比下降13.80%。

國力股份、宏昌科技、博俊科技、南京聚隆證監會批準；宇瞳光學、興瑞科技、福蓉科技、新疆眾和發審委通過；派克新材、卡倍億、日科化學、禾川科技、思進智能、華康醫療股東大會通過；保隆科技、一心堂董事會預案。

存續轉債信息跟蹤

轉債強贖跟蹤：

上能轉債已強贖，2023年5月24日最后交易。壽仙轉債、現代轉債已公告強贖。模塑轉債臨近到期，2023年5月29日最后交易。

存續轉債公告:

?風險提示

理財贖回風險；轉債轉股溢價率壓縮風險；轉債正股表現不及預期。

注：本文選自國泰君安證券于2023年5月22日發布的《輪動期的補漲選擇 | 轉債周度觀察》，證券分析師：覃漢

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