華泰證券發布研究報告《社服：東風漸暖，靜待復蘇》稱，展望23年，我們認為社服板塊或直接受益于社交“重啟”。差旅和本地化需求有望率先回補，偏長線的休閑游或有所滯后，但需求有望迎來集中式釋放。長期看追求美好生活的消費需求未變，并呈現結構性分化，利好提供場景、服務價值和高性價比剛需品類。

(資料圖片僅供參考)

行業磨底后有望深度出清，品牌韌性更強，產品、組織和控本等綜合能力更優的龍頭料將享受供需格局紅利，釋放更高復蘇彈性。

▍核心觀點如下：

22年區間震蕩，23年布局復蘇

個股分化，機構重倉酒店、免稅

海外持續復蘇，國內拂曉已至

2022年以來全球出行鏈產業穩步修復。酒店快修復，餐飲免稅高彈性。

借鑒全球，我們認為2023年國內將呈現出行需求修復、社交“重啟”，修復節奏上仍有望沿著出行半徑逐層傳導，差旅需求有望率先回補，本地化需求(聚餐、宴請)回暖或加速彈性釋放，偏長線的休閑娛樂度假或有所滯后，但需求有望迎來集中式釋放。

我們認為伴隨防控政策的邊際優化，有望緩解居民對線下服務消費不確定擔憂，對出行需求和消費場景修復形成催化，利好社服板塊的復蘇與反彈。我們認為2023年在多重政策推力下，生產生活恢復常態化，線下消費有望進入一輪大的復蘇周期。

著眼長期，高質量發展為主題，擴內需推進大眾消費修復。

投資邏輯

參考全球復蘇和國內消費環境，我們認為2023年社服板塊投資機會應從以下四個方面綜合考慮：

第一，我國居民對于美好生活的向往長期不變，但消費理念和習慣受到外部環境影響，體現出結構性變化：

1)對于基礎性產品，更看重性價比和便捷性，追求物美價廉，多快好省。

2)理性消費者高度關注“正品”、“合規”和“安全”“健康”，注重品質和品牌，追求產品“質價比”。

3)消費者剛需“重定義”，出行聚會的不確定性上升，使得消費者更加渴望生活的主動權，體驗性需求和情感消費的優先級上升成為新剛需。第二，歷經3年磨底，服務業供給大幅出清，龍頭公司有望享受到復蘇階段格局改善紅利。

第三，子行業處于高景氣階段，公司處于成長早期階段。

第四，疫情期間組織力和成本控制能力得到鍛煉。

綜上，我們看好提供良好的體驗、場景和服務價值的產品和賽道，小酒館、連鎖餐飲、免稅、宴席服務、連鎖酒店。按照供給出清和格局改善來看，酒店領先。從子行業景氣度來看，小酒館、免稅居前。

01 酒店：精益增長，穿越周期

供需改善提升復蘇彈性

酒店需求修復徘徊向前。展望2023年，隨著外部環境逐步好轉，參考全球各區域復蘇節奏，我們認為中小商旅剛性需求或將率先恢復，居民旅游度假需求有望集中性釋放，商務酒店和度假酒店將受益。

我們預計2022年酒店數量及客房規模將繼續下滑，2023年隨加盟商信心逐步恢復，行業總新增供給止跌回升，新進入者將更青睞頭部的連鎖品牌，行業集中度持續上行。

23年若出行恢復常態化，我們認為供需改善邏輯下酒店龍頭房價、入住率有望繼續上行，帶動RevPAR提升，或加速業績彈性釋放。

經濟型及中端持續升級

消費者對酒店的品質化、個性化需求增加，帶動經濟型連鎖品牌持續整合下沉市場單體酒店，一二三線城市發力中端升級。

本土高端酒店迎來機遇

中高端優質供給不斷擴容。高端全服務酒店國產替代小荷才露尖尖角，品牌孵化和模式驗證為當前重點。

強化組織力，為發展蓄勢

我們認為結構優化、品質提升將替代高舉高打成為酒店業23年發展的主旋律，門店擴張速度有望先抑后揚。

展望未來，我們看好全國連鎖酒店龍頭，同樣期待在中高端長線領域有特色戰略布局，小而美的本土化區域精品酒店龍頭的高復蘇彈性。

02 餐飲：溯洄從之，化危為機

經營磨底，靜待客流回升

購物中心客流下滑，空置率提升，線下餐飲遇大考。展望23年，我們認為隨線下社交重啟，購物中心客流回暖，餐飲產業在復蘇階段有望受益于本地化體驗需求的集中釋放，帶動餐飲企業同店銷售額回升。

剛需品類為王，性價比產品突圍

性價比產品韌性突出。社交品類或在2023年或迎來報復式反彈。

戰略保持靈活，尋求下沉或出海

22年龍頭餐飲品牌放緩擴張節奏，優化單店模型。我們認為2023年龍頭餐飲品牌的開店節奏總體保持平穩，下沉市場或海外市場擴張有望提速。相對高線城市，下沉市場展現出更好的客流復蘇趨勢，帶動頭部餐飲連鎖品牌向下發展。

海外中餐經營模式陳舊，新中餐品牌依托于品牌和高效的運營模式，有望對海外市場進行整合。伴隨海外線下消費率先恢復，2023年或成為中餐企業出海加速轉折年。

自下而上，篩選韌性龍頭

關注創新迭代能力強，品牌勢能有韌勁，內功扎實的公司。

03 免稅：景氣復蘇，強者恒強

消費回流，空間廣闊

國人奢侈品消費仍有較大增長潛力，消費回流支撐免稅長期空間。

復蘇在途，供給擴容

· 離島免稅

短期看客流修復，長期看優質供給增加進一步驅動需求轉化。從22年1-10月月均數據來看，海南旅客客流較19年同期仍有48.9%的向上修復空間。展望23年，我們認為跨省游政策調整對中長途旅行信心修復有所提振，若23年出行逐步正?；土髟鲩L有望繼續拉動離島免稅增長。

· 機場免稅

23-24年機場渠道有望啟動恢復。22/23冬春航季，我國國際航班量有所回暖。同時，新二十條政策入境人員隔離政策從“7天集中隔離+3天居家健康監測”調整為“5天集中隔離+3天居家隔離”。多重利好下，23年出入境客流有望小幅回暖，進而帶動機場免稅溫和復蘇。

· 線上渠道

各免稅運營商發力多元數字化渠道，短期回補銷售額，長期看打通線上線下，完成行前、行中、行后多維的數字化渠道、系統、營銷整合，有利于優化消費者體驗和流量價值復用。

市內免稅，政策醞釀

離境前免稅市內店有望對國人開放。若出入境客流企穩修復，我們認為市內免稅店政策放預期或有所增強，對板塊形成催化。

綜合對比我國機場店經營情況及韓國市內店經營情況，我們預計上海市內店對國人開放后：

購買滲透率：上海機場≈上海市內店<韓國市內店;主要基于韓國市內店業已發展成熟，相關配套政策、產業鏈更完善。

購物客單價：上海機場<上海市內店<韓國市內店;主要基于市內店較機場商品品類更為豐富，旅客逗留時間較機場可延長。

據此預估上海成熟市內店年收入規?？赡茉?4-225億元。同樣邏輯預估北京成熟市內店年收入規?？赡茉?7-165億。

04 美妝：把握強者恒強與“困境反轉”

2022年：掙扎中前行，龍頭勝出

· 概覽：潮水退卻，增速放緩，分化已現

22年以來美妝大盤增長承壓，表現遜于大部分消費品類。板塊標的分化持續。

· 結構：護膚好于彩妝，線下持續承壓

· 層級：價增為主力驅動，大眾品提價更顯著

· 格局：國貨份額提升

· 上游：原料與代工廠“冰火兩重天”

上游環節來看，原料商和代工廠因海內外市場需求修復節奏、產業鏈順價能力差異，報表分化較為明顯。

2023年：聚焦“重啟”、“升級”與“擴張”

· 重啟：亮點或在“社交”與線下

參照美國，社交屬性較強、定位偏大眾的品類在放開后有更強的恢復彈性。

在中國市場，我們認為20年以來受外部環境影響較大的細分領域可能會在復蘇之后有更大的修復彈性

· 升級：新產品與新品牌的角逐

產品：繼續向高客單、長生命周期的明星單品升級。

品牌：多品牌矩陣漸成。

研發將成為重要支撐，品牌商持續加大上游布局。

· 擴張：資源整合、產能擴張

投資建議：把握強者恒強與“困境”反轉

2022年的美妝市場：潮水退卻，增速放緩，分化已現。護膚好于彩妝，線下持續承壓;高價產品提價乏力，而大眾品提價更顯著;格局優化，份額向國貨集中;上游端，原料商與代工廠“冰火兩重天”。

展望2023年：

1)重啟：亮點或在“社交”與線下，參照美國，社交屬性較強、定位偏大眾的品類在放開后有更強的恢復彈性;

2)升級：新產品與新品牌的角逐;

3)擴張：品牌商持續資源整合、上游原料商及代工廠產能擴張。

建議把握強者恒強與“困境反轉”兩條主線：

1)繼續堅定擁抱綜合實力更強的龍頭品牌商;

2)關注過往存在估值制約因素，后續治理結構/基本面出現好轉跡象的標的。

風險提示

新冠疫情影響超預期：區域疫情反復抑制居民出行，進而影響出行相關板塊企業復蘇，增大企業利潤壓力。

居民消費意愿下滑：疫情持續影響，居民消費習慣或發生改變，疫情后整體消費意愿和信心恢復或需要一定調整時間。

市場競爭加劇：疫情期線下消費疲軟，市場恢復初期，為吸引客流，市場競爭或加劇，影響旅游相關企業凈利潤水平。

本文選編自微信公眾號“華泰睿思”，作者：梅昕，沈曉峰等，智通財經編輯：李佛。

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