（原標題：物企并購潮持續，競逐“千億級”陣營(yíng)存隱患）

紅周刊 見(jiàn)習記者 | 秦佳麗

“資本市場(chǎng)將出現更多的千億市值，乃至兩千億市值至三千億市值的龍頭類(lèi)物企?！边@是一種非常樂(lè )觀(guān)的預期，因為當下千億物企僅一家，其余大多數都是百億級。

進(jìn)入2022年以來(lái)，物業(yè)管理行業(yè)已曝光多個(gè)并購案，涉及物企包括華潤萬(wàn)象生活、合景悠活、永升物業(yè)等。

事實(shí)上，這是2021年物企行業(yè)并購潮的延續。中指研究院數據顯示，2021年物業(yè)管理行業(yè)已披露并購交易77宗，涉及36家物企，交易總金額約362.5億元，較2020年增長(cháng)243%。

在2021年物企并購潮中，碧桂園服務(wù)是當仁不讓的“并購王”，合景悠活、雅生活服務(wù)等物企也大舉擴張。據《紅周刊》記者統計發(fā)現，2021年，物管企業(yè)在管規模TOP50的門(mén)檻值已經(jīng)提升至4308萬(wàn)平方米，較2020年增長(cháng)7.43%；TOP10的門(mén)檻值則提升至2.7億平方米，較2020年提升44.38%。

有行業(yè)人士向《紅周刊》記者分析指出，當前物企都在追求規模上的做大做強，但大而不強是普遍現象，而且在以服務(wù)為硬核的新商業(yè)模式上的創(chuàng )新方面，許多物企仍力有不逮。

物企座次重排

并購標的“品相”要求提高

根據物企2021年披露的并購交易金額情況，《紅周刊》記者發(fā)現，碧桂園服務(wù)、世茂服務(wù)、融創(chuàng )服務(wù)在2021年并購市場(chǎng)上排名前三，年內并購金額分別為183.78億元、33.47億元、25.3億元。緊隨其后的是合景悠活、恒大物業(yè)、雅生活服務(wù)，并購金額分別為18.14億元、15.39億元、14.59億元。正榮服務(wù)、旭輝永升服務(wù)、時(shí)代鄰里、華潤萬(wàn)象生活、和泓服務(wù)、金科服務(wù)等物企亦表現不俗，并購金額也在億元以上。

在2021年許多房企因為債務(wù)危機而困境求生之際，物企行業(yè)的并購熱度可以說(shuō)是空前的。而且，經(jīng)過(guò)一年的大并購，物企行業(yè)的座次已經(jīng)發(fā)生變化。

據了解，碧桂園服務(wù)在2021年的在管規模已經(jīng)超過(guò)萬(wàn)物云和雅生活集團，在管面積8.24億平方米，為行業(yè)第一名。其后是萬(wàn)物云、雅生活集團、恒大物業(yè)、保利物業(yè)，在管面積依次為7億平方米、5.1億平方米、4.8億平方米和4.78億平方米。

而且，《紅周刊》記者梳理克而瑞測算數據發(fā)現，2021年，物管企業(yè)在管規模TOP50的門(mén)檻值已經(jīng)提升至4308萬(wàn)平方米，較2020年增長(cháng)7.43%；TOP10的門(mén)檻值則提升至2.7億平方米，較2020年提升44.38%。

在基礎物業(yè)服務(wù)仍是物企營(yíng)收主要來(lái)源的當下，管理規模是影響企業(yè)收益的重要指標，而增加在管面積的最直接方式就是收并購。

而且，不少頭部物企早已表達快速擴規模的野心。譬如，碧桂園服務(wù)預計2025年面積超過(guò)18億平方米，營(yíng)收超過(guò)千億元；世茂服務(wù)制定了3年5倍增長(cháng)計劃，2023年合約面積需達到5.5億平方米；華潤萬(wàn)象生活規劃2025年總體物業(yè)管理面積達4億平方米，第三方外拓面積占比50%；綠城服務(wù)預計未來(lái)五年在管面積的復合增長(cháng)率不低于30%，第三方項目每年需新增6400萬(wàn)平方米以上。

從被并購標的的特征來(lái)看，《紅周刊》記者梳理發(fā)現，一類(lèi)是以廣東益康物業(yè)、洛陽(yáng)泉舜物業(yè)為代表的小規模物企，無(wú)力做大規模被動(dòng)賣(mài)出；一類(lèi)是以業(yè)務(wù)協(xié)同為目的集團內部整合，諸如金科服務(wù)斥資3.12億元收購金科金辰酒店，正榮服務(wù)以8.91億元收購“兄弟公司”正榮商管等。除了這兩大類(lèi)，還有“跨界”項目，比如融創(chuàng )服務(wù)、旭輝永升、康橋悅生活等均通過(guò)收購涉足商管服務(wù)；碧桂園服務(wù)通過(guò)收購鄰里樂(lè )擴展社區增值服務(wù)等。

碧桂園服務(wù)執行董事兼總裁李長(cháng)江在2021年9月份的博鰲房地產(chǎn)論壇上曾表示，碧桂園服務(wù)喜歡大的好的，即規模大、優(yōu)質(zhì)規范的項目，如果拍板合作，就確定項目值這些錢(qián)。

“物業(yè)行業(yè)的收并購現象，在2014年前其實(shí)已經(jīng)存在。后續隨著(zhù)物企登陸資本市場(chǎng)，資金更為充沛，為了規模需求，并購變得活躍起來(lái)。至于并購標的選擇，多數企業(yè)也更青睞品相較好、具備可持續發(fā)展基礎的公司?！本G城服務(wù)集團董事長(cháng)辦公室主任劉兆亮向《紅周刊》記者舉例說(shuō)，“就綠城服務(wù)而言，并購對象的選擇比較審慎，大前提是其品質(zhì)、品牌定位與自身相一致；然后從業(yè)態(tài)、區域與服務(wù)能力上三個(gè)維度上選擇互補性標的?！?/p>

作為典型的規模物企，綠城服務(wù)在克而瑞測算的2021年物企規模榜單中排名TOP6，在管面積3.29億平方米。2021年其在智能工程、康養服務(wù)領(lǐng)域完成2筆收購。劉兆亮介紹說(shuō)，“公司目前正處于物業(yè)服務(wù)向生活服務(wù)的升級時(shí)期，所以比較注重新業(yè)態(tài)的孵化出籠，比如在零售、教育、養老、科技、車(chē)位運營(yíng)及商業(yè)運營(yíng)等領(lǐng)域尋找好的機會(huì )?！?/p>

部分知名房企“被動(dòng)”剝離物業(yè)資產(chǎn)

買(mǎi)家融資擴張潛藏風(fēng)險

在2021年這場(chǎng)物企大并購過(guò)程中，一些頭部房企的物業(yè)資產(chǎn)也成為兜售資產(chǎn)之一?！都t周刊》記者梳理發(fā)現，2021年3月份擬將控股權售予碧桂園的藍光嘉寶，其背靠的藍光發(fā)展位居2020年房企銷(xiāo)售規模排行榜第34位；9月份擬售予碧桂園的富力物業(yè)，背靠的富力集團位居2020年排行榜第23位；12月擬售予萬(wàn)物云的陽(yáng)光智博，背靠的陽(yáng)光城位居2020年排行榜第19位；2022年1月份擬將全部股份售予華潤萬(wàn)象生活的禹洲物業(yè)，其背靠禹洲集團在2020年排行榜第37位。

之所以出現知名房企出售物業(yè)資產(chǎn)的現象，主要是因為房企債務(wù)危機加劇。比如，藍光發(fā)展2000億元債務(wù)壓頂；富力地產(chǎn)踩中“三道紅線(xiàn)”；禹洲地產(chǎn)險現美元債違約，后與債權人協(xié)商交換要約，延長(cháng)了部分離岸債務(wù)的到期期限。

“受三道紅線(xiàn)等融資政策的影響，很多開(kāi)發(fā)企業(yè)都把出售物業(yè)板塊當做一種融資的手段來(lái)斷臂求生，以資產(chǎn)換取流動(dòng)性，實(shí)屬無(wú)奈?！蓖哐芯吭貉芯靠偙O宋紅衛告訴《紅周刊》記者，并購方本身也青睞于有一定規模及知名度的物業(yè)標的，并且對于價(jià)格比較敏感。

從2021年大手筆并購的買(mǎi)家來(lái)看，比如碧桂園服務(wù)，截至2021年中，其現金及現金等價(jià)物為217.68億元，這雖然可覆蓋其收購成本，但超出不多。從碧桂園服務(wù)融資來(lái)看，其在2021年上半年融資近132.56億元。

據《紅周刊》記者統計，2021年碧桂園服務(wù)通過(guò)配售股份、發(fā)行可轉債等形式開(kāi)展3筆融資，募集資金約234億港元；融創(chuàng )服務(wù)于年底通過(guò)股份配售獲得23.31億港元。各家企業(yè)資金多用于潛在合并及收購、業(yè)務(wù)拓展及作一般營(yíng)運資金。

中國城市房地產(chǎn)研究院院長(cháng)謝逸楓向《紅周刊》記者表示，2021年眾多物企收購案中，碧桂園的兩宗并購給他留下深刻印象，即創(chuàng )下“最大收購案”的富力物業(yè)收購，以及擬收購恒大物業(yè)被拒?！安①彸晒σ埠?，失敗也好，至少能說(shuō)明當前房地產(chǎn)企業(yè)看好物業(yè)資產(chǎn)，看好物管行業(yè)未來(lái)的發(fā)展空間。當然，談判價(jià)格是交易成功與否的決定性因素?！?/p>

事實(shí)上，因為房地產(chǎn)行業(yè)整體融資收緊，導致物企并購估值出現一定下滑。相較于之前動(dòng)輒20余倍估值的收并購，2021年的成交案例的估值倍數多在9-15倍。

同時(shí)，也有些物企并購項目陷入停滯。2021年傳出出售意愿的恒大物業(yè)，在接洽碧桂園服務(wù)、合生創(chuàng )展等買(mǎi)家后至今未有進(jìn)展；遭遇現金流危機的當代置業(yè)預備出售旗下第一服務(wù)予融創(chuàng )服務(wù)，雙方也因交易價(jià)格問(wèn)題裹足不前。

“現階段收購物企確實(shí)具有較高的性?xún)r(jià)比，但同時(shí)也有風(fēng)險。一些地產(chǎn)集團本身資金有限，美元債等債務(wù)也面臨到期，如果部分標的不盡如人意，還將導致后期經(jīng)營(yíng)管理成本提升。因此物企開(kāi)展收購仍需保持理智謹慎?！敝x逸楓表示。

物企并購潮延續至2022

整合挑戰尚待觀(guān)察

事實(shí)上，進(jìn)入2022年以來(lái)，物企并購潮得到延續。比如，華潤萬(wàn)象生活公告稱(chēng)擬以不高于10.6億元收購禹洲物業(yè)；合景悠活宣布擬以1.65億元收購廣東特麗潔環(huán)境工程；永升物業(yè)收購鄭州智萍企業(yè)管理等。

謝逸楓就此指出，物企行業(yè)保持并購熱度的原因有四：“其一，部分物企展開(kāi)大額標的收購，有利于穩市值；其二，提高市場(chǎng)占有率，有利于運營(yíng)業(yè)績(jì)增長(cháng)；其三，部分房企對物業(yè)資產(chǎn)進(jìn)行拋售，是獲取高性?xún)r(jià)比項目的好時(shí)機；其四，不排除大型上市公司通過(guò)并購形式為轉型做鋪墊，追求從開(kāi)發(fā)到自持模式的轉變?！?/p>

據了解，2021年有多家物企沖擊港股市場(chǎng)，但多數都停滯不前。而有些被并購項目恰恰曾是籌劃上市的項目之一，比如合景悠活以13.16億元代價(jià)收購在管面積超過(guò)8600萬(wàn)平方米的雪松智聯(lián)，雪松也曾將物業(yè)上市納入重點(diǎn)計劃，但最終以被并購的方式賣(mài)給了上市公司，而合景悠活也提高了在管面積。

從經(jīng)營(yíng)角度而言，物企是房地產(chǎn)行業(yè)中的高毛利板塊之一，屬于優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。特別是一些在文化教育、康養服務(wù)、社區金融、社區傳媒、房產(chǎn)經(jīng)紀等領(lǐng)域正在積累的新的增值服務(wù)，毛利率水平較高。中物研協(xié)曾在《2020物業(yè)服務(wù)企業(yè)上市公司測評報告》中就13家詳細披露毛利率的上市物企做過(guò)統計，即物業(yè)管理服務(wù)毛利率多為11.4%-30.2%，而增值服務(wù)的毛利率在29.6%至60.9%，遠高于基礎物業(yè)管理服務(wù)。

不過(guò)，對于大舉并購的物企來(lái)說(shuō)，真正的挑戰是并購后的消化整合。劉兆亮介紹說(shuō)，為了最大程度發(fā)揮并購效能，物企需要建立一套體系，“服務(wù)與管理動(dòng)作要有款有型，管理上標準化，工具上優(yōu)化，注重細節，實(shí)現內生驅動(dòng)力和經(jīng)濟效益?！?/p>

或許正是因為物企行業(yè)整合加速、格局生變，導致二級市場(chǎng)物企板塊在2021年走勢低迷，其中港股中資物業(yè)管理指數跌26%，A股物業(yè)管理指數跌17%。對此，宋紅衛指出，“從某種程度上看，開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)受影響的時(shí)候，尤其是伴隨存量時(shí)代的來(lái)臨，物業(yè)板塊的估值應該上升才對。物業(yè)股這一輪估值下降并非地產(chǎn)調控的影響，而是因為物業(yè)板塊前期估值較高，并且前幾年物業(yè)上市企業(yè)大量增加，沖淡了資本市場(chǎng)對于物業(yè)的估值預期?！?/p>

宋紅衛強調，物管行業(yè)屬于存量資產(chǎn)的輕資產(chǎn)運營(yíng)模式范疇，與開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)完全是兩種模式。沒(méi)有必要把地產(chǎn)跟物業(yè)放在一起，比如戴德梁行、凱德等運營(yíng)商，并不依靠開(kāi)發(fā)業(yè)務(wù)發(fā)展。與此同時(shí)，他認為并非所有中小物企都將走向被并購的“宿命”?！耙幠４蟛淮砦飿I(yè)水平好，作為輕資產(chǎn)的運營(yíng)服務(wù)提供商，物業(yè)公司比拼的是誰(shuí)的服務(wù)能力更好，一切圍繞著(zhù)能夠給業(yè)主帶來(lái)服務(wù)的能力，都是物業(yè)公司競爭的方向。衡量一家物業(yè)公司的水平主要是運營(yíng)能力，全國范圍內知名的物業(yè)公司覆蓋率整體較低，更多仍是中小物業(yè)公司在提供物業(yè)服務(wù)，并且做得很好。如果說(shuō)這類(lèi)物企需要構筑自己的護城河，主要依靠?jì)纱笠蛩?。第一，服?wù)能力；第二，收費標準?！?/p>

對于接下來(lái)物業(yè)管理行業(yè)的市場(chǎng)表現，劉兆亮認為，“由于企業(yè)的規模、品質(zhì)和發(fā)展路徑不同，估值上也會(huì )出現分化。但我們認為，這個(gè)行業(yè)未來(lái)還有估值增長(cháng)空間?！敝x逸楓則預判，“資本市場(chǎng)將出現更多的千億市值，乃至兩千億市值至三千億市值的龍頭類(lèi)物企?！?/p>

事實(shí)上，目前港股和A股物企上市公司總市值過(guò)千億的僅一家，接近千億的一家，大多數在百億級。按照謝逸楓預計，未來(lái)這個(gè)行業(yè)還有很大的變數等待發(fā)生。

（本文已刊發(fā)于1月29日《紅周刊》，文中數據截止至1月28日。提及個(gè)股僅為舉例分析，不做買(mǎi)賣(mài)建議。）

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