10月17日，古井貢酒股價開盤低開超3%，開盤剛過十分鐘便封上跌停板，截至收盤，古井貢酒股價報230.45元，跌9.24%

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國慶假期后，白酒股一直表現低迷，其中古井貢酒本月已下跌超15%，貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖等頭部公司也下跌7%至9%不等。

消息面上，10月14日古井貢酒發布了公司前三季度的業績快報，前三季度公司營收127.6億元，同比增長26.35%?？鄯莾衾?5.78億，同比增長35.57%。

三季度盈利增速放緩

公司快報顯示，今年前三季度公司實現營業總收入127.65億元，凈利潤26.23億元，同比增長約三成。不過，從歷史業績數據來看，公司上半年實現凈利潤19.19億元，由此測算，三季度公司實現凈利潤7.04億元，較二季度凈利潤8.20億元環比下降14.14%。

大多數機構普遍都認為古井貢酒全年任務完成有余力，但也指出市場對古井貢酒全國化戰略有非常高的預期。

橫向對比同行業，貴州茅臺第三季度扣非增速為15.13%，滾動市盈率為36倍，作為行業龍頭也應享受一定溢價。老白干酒第三季度扣非增速達38%，滾動市盈率為34倍，古井貢酒的滾動市盈率高于二者。

在增速下滑的背景下，公司在今日大跌后，滾動市盈率仍有42倍，高于上述兩家酒企。也高于行業平均值。較高市盈率背景下，業績增速卻大幅降低，也很可能是今天古井貢酒股價暴跌的主要原因。

天風證券表示，白酒旺季動銷整體仍呈現弱復蘇，但板塊基本面整體向好。

需求環比改善，且目前估值合理偏低，未來隨著經濟復蘇、需求進一步回暖，或迎來估值修復。高端白酒需求韌性強，預計動銷平穩向上，并促進酒企端全年增速向上，且在近期調整后估值性價比高。次高端板塊目前估值合理，短期在宴席等場景回補下環比改善，且長期全國化發展空間可期，有望迎來估值回升。

拓展市場難破局

值得注意的是，7月份海通國際證券曾發研報看空古井貢酒，海通國際指出，公司核心市場增速放緩，省外拓展尚需檢驗，年份原漿量增長乏力，價格貢獻恐將收窄。

2019至2021年，公司聚焦古8及以上產品升級放量，年份原漿整體營收CAGR(復合年均增長率)為12.5%，銷量CAGR僅為2.7%。同時公司毛銷差、凈利率連降，費用節流難超預期。參考可比公司2022年PE平均值為36倍，給予古井貢酒2022年35倍PE，目標價190元不變；調低投資評級至“弱于大市”。

從公司三季度快報的情況來看，公司凈利率連降成為事實，而公布快報后的表現，似乎也證明了這份報告所言非虛。

研報中提到的省外市場拓展的問題，一直困擾著古井貢酒，公司半年報顯示，華中市場營收占比超過八成，而其他地區占比十分有限。且華北和華南地區增速均不及華中地區。在華中地區市場，特別是省內市場總量有限的情況下，拓展省外和區域外市場迫在眉睫。

東吳證券指出，2021年，安徽人均GDP破7萬元，增速超10%。東吳證券預計，2021年安徽省白酒市場整體規模超300億元(出廠價口徑)。2021年安徽白酒市場大約69%的份額被“徽酒四金花”占據，以“茅五洋瀘汾劍”為代表的省外名酒占據了24%左右的份額。

此外，安徽還有大大小小的地方性白酒企業，例如文王貢酒、宣酒、戈江大曲等，可見安徽白酒市場競爭激烈。在本土中低端白酒趨于飽和、高端次高端份額持續被其他白酒進攻的背景下，古井貢酒全國化之路進程緩慢。

在中低端白酒市場上，全國大多數地方都有當地自己的明星企業。并且這些企業地域認同度很高，外地企業很難打入當地市場。而古井貢酒在高端市場又無法與茅五瀘相抗衡，留給古井貢酒的拓展空間，基本僅剩次高端一條路。

但這條路上，古井貢酒還面臨著山西汾酒、洋 河股份、水井坊、酒鬼酒等其他二線白酒企業的激烈競爭。而從二季報來看，古井貢酒對于這一塊的拓展顯然是失敗的。在今后的發展過程中，古井貢酒能否殺出重圍，打開下一個增長點，目前來看仍是未知。

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